Последнее повышение ставок?

Насыщенная, выходом новых данных неделя держала рынок в напряжении. Были опубликованы данные по занятости в несельскохозяйственном секторе и безработице, которые удивили рынок. Инвесторы снова стали опасаться рецессии и ждать комментариев от ФРС по поводу процентных ставок. MXWD(Все страны) восстановился и упал всего на 0,34%, уступая рынку глобальных инструментов с фиксированным доходом, который вырос на 0,15%. MXUS(США) упал больше всех (на 0,75%), MXEU(Европа) не изменился (-0,04%), а MXEF(Развивающиеся рынки) и MXCN(Китай) выросли на 0,52% и 0,69%.

График 1: Показатели основных индексов

_{Источник: Bloomberg}

Повышение ставки 3 мая было ожидаемым. FOMC повысил целевой диапазон ставки по федеральным фондам на 25 б.п. до 5-5,25% и намекнул на паузу в цикле повышения ставок, убрав из заявления слова "Комитет ожидает, что может быть целесообразным некоторое дополнительное ужесточение политики". Однако FOMC сбалансировал этот намек на июньскую паузу четким сообщением о сохранении "ястребиного" курса, отметив, что будет учитывать "совокупное ужесточение денежно-кредитной политики, запаздывание, с которым денежно-кредитная политика влияет на экономическую активность и инфляцию, а также экономические и финансовые события" при "определении степени, в которой может быть уместно дополнительное ужесточение политики".

Заявление не так сильно, как ожидает рынок, указывает на июньскую паузу. В частности, в нем не было сказано, что текущая политика, скорее всего, будет достаточно ограничительной, чтобы вернуть инфляцию к целевому уровню. Но подготовить приемлемое для всех заявление в условиях широкого диапазона мнений о целесообразности дальнейшего движения вперед было, вероятно, непросто, и, оглядываясь назад, мы чувствуем, что в дальнейшем оно будет по-прежнему зависеть от сложившейся ситуации.

FOMC также дал понять, что теперь рассматривает ужесточение условий кредитования как факт, а не просто как вероятную возможность, что еще больше усиливает аргументы в пользу паузы. Пауэлл отметил, что кредитные условия ужесточались в течение определенного времени до начала недавних банковских потрясений и еще больше ужесточились после того, как в марте в банковском секторе возникла кризисная ситуация.

График 2: Ставка ФРС в сравнении с ИПЦ и базовым ИПЦ

_{Источник: Bloomberg}

Пауэлл заявил, что ужесточение кредитного режима будет оказывать давление на экономическую активность и что его влияние остается неопределенным. Отвечая на вопрос, что должен увидеть FOMC, чтобы сделать вывод о том, насколько его политическая позиция является жесткой, он отметил, что сочетание реальных процентных ставок, которые значительно выше большинства оценок нейтрального уровня, сокращение баланса ФРС и ужесточение кредитной политики дают достаточный результат, чтобы "мы не были далеки, а возможно, даже [находимся] на этом уровне". В заявлении после заседания было подтверждено, что, хотя "банковская система является надежной и устойчивой", "ужесточение условий кредитования", вероятно, повлияет на экономическую активность, найм и инфляцию, "хотя степень этих последствий "остается неопределенной".

Пауэлл заявил, что в отличие от сотрудников ФРС не ожидает рецессии и сделал свое заявление, что “считает возможной мягкую посадку и считает обнадеживающей ребалансировку рынка труда на сегодняшний день”. Если по мнению Пауэлла “рецессия не нужна для решения проблемы инфляции”, он будет неохотно проводить будущие повышения ставок, которые, по его мнению, существенно повысят риск ввергнуть экономику в рецессию.

В частности Пауэлл отметил, что предложение и спрос на рынке труда возвращаются в более сбалансированное состояние, что результаты опроса и другие данные указывают на постепенное охлаждение рынка труда, что количество вакансий резко сократилось без роста безработицы, и что рост заработной платы замедлился до более устойчивых темпов. Все это, по его словам, делает возможным то, что "мы можем продолжать охлаждение рынка труда без значительного роста безработицы", который наблюдался в предыдущих циклах.

Тем не менее, в пятницу 5 мая были опубликованы убедительные данные по занятости в несельскохозяйственном секторе и безработице, которые воодушевили рынок и ослабили опасения рецессии, показав хороший темп роста экономики. NFPR в апреле вырос на 253 тыс. человек, превысив консенсус-прогнозы тринадцатый месяц подряд и увеличившись по сравнению с предыдущим месяцем на 236 тыс. человек. Рост заработной платы в апреле вновь был значительным в сфере здравоохранения и социальной помощи (+77 тыс.) и деловых услуг (+43 тыс.), но несколько замедлился в сфере досуга и гостеприимства (+31 тыс. против трехмесячного среднего значения 44 тыс.), возможно, из-за ужесточения условий кредитования в этом секторе, интенсивно использующим банковские кредиты. Уровень безработицы снизился на 0,11пп до нового минимума цикла в 3,39%, что отражает рост занятости в домашних хозяйствах на 139 тыс. человек и снижение численности рабочей силы на 43 тыс. человек (коэффициент участия в рабочей силе не изменился в округленном выражении и составил 62,6%). По нашему мнению, это свидетельствует о том, что рынок труда остается напряженным.

График 3: Резкий рост доходности казначейских облигаций

Хотя Европейский центральный банк провел самое незначительное повышение процентной ставки - на 25 б.п., он все еще борется с сохраняющейся сильной инфляцией. "Нам предстоит еще многое сделать, и мы не собираемся делать паузу", - Кристин Лагард была "предельно ясна" в своем заявлении. Будущие решения будут по-прежнему зависеть от ситуации, поскольку цель заключается в том, чтобы довести ставки до уровней, достаточно ограничивающих инфляцию, чтобы вернуть ее к целевому уровню 2%. ЕЦБ также заявил, что ожидает прекращения реинвестирования в рамках программы покупки активов с июля. Реакцией рынка после решения ЕЦБ замедлить темпы повышения ставки до 25 б.п. после трех последовательных повышений ставки на 50 б.п. стало сильное ралли на переднем фронте и некоторое переоценение (снижение) ожиданий в отношении политики. Решение ЕЦБ прекратить реинвестирование APP удивило рынок, поскольку ожидался более постепенный подход. В ответ на это долгосрочные ставки выросли, а периферийные спрэды расширились.

График 4: Процентная ставка ЕЦБ в сравнении с инфляцией в ЕС

_{Источник: Bloomberg}

MXCN(Китай) вырос (+0,6%), а CSI300 не изменился на сокращенной торговой неделе после праздника Дня труда, чему способствовало сильное восстановление туризма и розничных расходов во время праздника, при этом количество посетителей и доходы от туризма превысили уровень 2019 года. В общей сложности 274 млн человек совершили поездки внутри страны в течение 5-дневного праздничного периода Дня труда, что составляет 119% от дневного показателя 2019/21 года, по сравнению с 89% в период праздников CNY. Доход от туризма достиг 148 млрд юаней, это +31% по сравнению с прошлым годом или 101% от допандемического уровня в расчете на один день. Расходы и туризм имеют тенденцию к росту с момента возобновления работы Китая в прошлом году. Мы считаем, что эта тенденция, скорее всего, продолжится, поскольку правительство Китая продолжает поддерживать внутренний спрос для стимулирования экономики, а также восстановление доходов корпораций. К настоящему времени 79% всех китайских компаний отчитались о доходах за 1 квартал 2023 года, и этот сезон прошел без особых происшествий: рост доходов составил всего 1%. Самый сильный рост по сравнению с прошлым годом показали брокеры и страховщики, чьи доходы выросли на 107% и 75% соответственно. Доходы сектора основных потребительских товаров выросли на 48%, в то время как сектор потребительских товаров вырос на 16%. С другой стороны, сектора материалов и здравоохранения разочаровали: доходы снизились на 51% и 31% соответственно. В целом, экономика США выглядит устойчивой, поскольку показатели NFPR и рынка труда оказались лучше, чем ожидалось. На основании этих данных возникают опасения, что ФРС может потребоваться дальнейшее повышение процентных ставок на следующем заседании. По словам Джерома Пауэлла “рецессия, если она и будет, будет неглубокой”. Еврозона, с другой стороны, четко заявила, что продолжит повышать процентные ставки для борьбы с по-прежнему высоким уровнем инфляции. На другой стороне земного шара, в то время как доходы корпораций выглядят неутешительно, туризм и потребительские расходы восстанавливаются благодаря сезону праздников и государственной поддержке. Мы ожидаем, что эта тенденция сохранится.

График 5: Общее количество поездок внутри страны и доходы от туризма в праздничные дни

_{Источник: Ministry of Culture and Tourism}